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中信证券的“中信启航专项资产管理计划”获得中国证监会批复成功募集设立，于5月21日在深交所综合协议交易平台挂牌转让。它是国内首个交易所场内房地产投资基...

中信启航专项资产管理计划案例解析 投资银行部创新业务组 二○一四年五月 目 一．REITs简介 录 二．中信启航专项资产管理计划简述 三．中信启航专项资产管理计划的要点分析 一、REITs简介—概念、特点及优势 REITs（Real Estate Investment Trusts，房地产投资信托基金，简称REIT或REITs）是 一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理 ，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。

? 实质：

以不动产（主要是已产生收益的商业地产）为基础资产的一种“资产证券化”。

金融房地产。

? 基本结构（种类）： 投资者 认购 份额 份额 收益 公募、私募 上市或非上市 购买 资产 REITs 租金 收入 资产 公司、信托、有限合伙等 房地产、房地产抵押贷款及MBS 一、REITs简介—概念、特点及优势 ? REITs的特点： ? 共同（非上市与上市）： 1、基金大部分投资于房地产物业，如香港为90%以上，美国、新加坡为75%以上； 2、投资收益主要来源于租金收入（包含房地产升值）； 3、收益的大部分将用于发放分红，如香港、美国均为税后收益的90%以上分红给投资者； 4、投资者持有的是REITs的股权，而非债权； 5、物业单元值、物业零售化，类似于众筹 ? 上市： 1、REITs份额固定，类似于“老股IPO” 2、长期回报率稳定且较高，与股市、债市的相关性较低。 闻起来像房地产——拥有房地产 看起来像债券——主要是租金回报 走起来像股票——上市交易 一、REITs简介—概念、特点及优势 ? REITs的优势： 1、小额资金参与房地产投资； 2、租金收益较高且稳定，受退休养老基金、追求稳定收益投资者喜爱。

1、快速回收套现，提高周转率，优化资本结构，实现资本循环； 2、确保公司对品牌及运营的控制性。可持有REITs25%的份额，为唯一大 股东，继续享有物业控制权，高杠杆率； 3、可继续经营管理物业； 4、本质上优化房地产商运营方式及房地产并购创新模式。 投资者 促转型 房地产商 基金管理 者承销者 基金管理 者与承销 宏观经济 者 宏观经济 1、房地产规模极大，市场空间巨大； 2、相对投行IPO来讲，风险较小。

1、增加直接融资，降低金融体系风险的重要举措 2、稳定房地产市场、抑制房地产行业过度投机 3、改善宏观调控带来的房地产行业资金瓶颈 4、有效活跃金融市场，促进经济的平稳发展 一、 REITs简介—REITs在世界范围内的发展现状 Canada: REIT UK: REIT Netherlands: BI US: REIT Belgium: SICAFI France: SIIC Japan: J-REIT Korea: K-REIT, CR-REIT Taiwan: REIT Hong Kong: HK-REIT Malaysia: PTF Singapore: S-REIT Australia: LPT Mexico: REIT Brazil: FII 国家和地区 US Singapore REITs创始时间 1960 1999 主要法律 多项税收法案 《财产信托指引》 ? 指标： 渗透率=REITs市值/不动产总值 目前，澳大利亚渗透率最高，约 45%左右 Japan HK Taiwan 2001 2003 2003 《投资信托及投资公司法》 《房地产投资信托基金守则》 《不动产证券化条例》 一、 REITs简介—以美国REITs发展为例 ? 规模快速增长： 目前美国最大的REITs指数基金（也是跟踪MSCI 美国REIT指数）规模达387亿美元，从不到50亿份 到现在的近270亿份，从08年至今它的份额一直在 增长。

? 年化收益稳定且高：

截至2013年4月30日，MSCI美国REITs指数近 18年累计收益率达638%，年化收益率为11.74%。 ? 股息收益稳定： 美国法律规定REITs应纳税收入的90%以上必须 美国主要金融产品分红收益率 用于分红。 ? 税收优惠： REIT投资免双重征税，在税收上按转手证券计 算，即绝大部分的利润直接分配给投资者，公司不 被征收资本利得税。 一、 REITs简介—中国REITs试点情况回顾 中国REITs重大记事 2004 2004年开始，央行、证监会、银监会即开始REITs前期试点工作 2007.4 2007.6 中国证监会“房地产投资基金专题研究领导小组”正式成立 人民银行召开REITs专题座谈会。发展改革委、财政部、建设部、劳动保障部、银 监会、证监会、保监会等参会部门一致认为，应按照“试点与立法平行推进”的原 则启动中国REITs 证监会初步选定了8 省12 家企业进行企业调研和市场培育，第一站选择在天津 银监会在新出台的《信托公司管理办法解释》中明确“鼓励房地产投资信托基金业 务的开展” 人民银行发布《2007年中国金融市场发展报告》，明确提出：要加快金融创新， 择机推出房地产投资信托基金产品 2007.10 2008.3 2008.4 2008.5 2008.12. 3 银监会颁布《信托公司房地产信托业务管理暂行办法》 国务院总理温家宝2008年12月3日主持召开国务院常务会议，会议研究确定了金融 促进经济发展的九条政策措施（“国九条”），其中第5条指出：创新融资方式， 通过并购贷款、房地产信托投资基金、股权投资基金和规范发展民间融资等多种形 式，拓宽企业融资渠道。 一、 REITs简介—中国REITs试点情况回顾 中国REITs重大记事 2008.12.1 3 2009.1 2009.3.18 国务院办公厅发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》（国办发[2008]126 号）（“国三十条”），其中第18条指出：开展房地产信托投资基金试点，拓宽 房地产企业融资渠道 央行牵头拟定《房地产信托投资基金（REITs）试点管理办法》 人民银行、银监会联合发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较 快发展的指导意见》（银发[2009]92号），其中第6条意见中指出：支持资信条件 较好的房地产且发行企业债券和开展房地产投资信托基金试点，拓宽房地产企业 融资渠道 上海市的“浦东新区2009-1REITs 发行募集说明书(第一稿)”完成 《房地产集合投资信托业务试点管理办法》（《管理办法》）草案完成 天津和上海关于利用房地产信托投资基金(REITs)来开展保障性住房融资的方案， 获得国务院批准；天津市天房集团的RIETs项目已经上报央行 2009.7 2009.8 2011.1 目前 试点将在银行间债券市场和交易所分别展开，其中北京、上海、天津三地的固定 收益类REITs试点工作基本准备就绪，证券交易所REITs进展较缓 2009.11 央行发布《银行间债券市场房地产信托受益券发行管理办法》（征求意 见稿） 信托登记管理办法进入最后攻坚阶段 一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍 房地产融资政策：限制房地产融资 房地产市场：房价上涨的惯性思维，商业地产 商不愿出售物业 主要 障碍 理解偏差：金融机构主导；地产运营商主导、金 融机构仅发挥中介作用 税收无优惠 法律不健全 一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍-税收 ? 税收层面 根据我国税收法规的规定，证券投资基金管理人运用基金买卖股票、债券的差价收入， 继续免征营业税和企业所得税。该规定适用于证券投资基金，并未明确适用于REITs，而且我 国政府在基金与证券方面的税收一直以来都是以临时的文件出现的，所以基金方面的税收政策 具有不稳定性。 实施“实质所得者征税”和“净所得征税”的制度。REITs的运作涉及多道交易环节与程 序，而越多的交易环节将面临更多的税收负担。在这个问题上，REITs虽然其本身可能减少了 基金的所得税，但是，REITs的多个拥有物业所有权的信托设立的公司等将会涉及企业所得税。

在REITs方案的重组过程中，因物业交易也将产生相当多的交易税费。另外，由于REITs主要涉 及物业的出租，房地产税的缴纳也将不可避免。

如果不能从税收方面来避免多重征税，则需要经过多重资产转让及多个环节实现投资收 益的REITs产品，将很难获得广泛成功。 一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍-税收 设立与结束回购 ? 土地增值税 ? 契税 ? 印花税：各种 合同、产权转 移等 ? 企业所得税：

委托人将信托 财产转移给受 托人发行 REITs凭证的 收入；受托人 在信托结束时 将信托财产返 还给委托人 ? 营业税：回购 时 存续期间 ? 土地增值税：

受托人为信托 目的与第三人 订立房屋买卖 合同时为出卖 人 ? 营业税：信托 财产转移给受 托人时；受托 人为信托目的 进行的与委托 人之外的第三 人的房地产买 卖活动 ? 房产税 投资者 ? 企业所得税：

机构投资者接 受信托财产收 益的分红 一、 REITs简介—REITs在我国发展遇到的障碍-法律 REITs的法律架构：

投资基金是一种建立在法律基础上的以合同为基本保障的投资集合，我国法律对于投资集合的地位 与性质，并未加以明确，不能为REITs提供明确的法律保障。

信托基金的建立：

承租人享有以同等条件优先购 买的权利，需要获得所有承租 人的同意放弃优先受让权后才 能得以实施 REITs的法律主体地位： 中国的投资基金并不是一个公司或法人主体，信托人与基金的 关系是一种合同关系，房屋所有权关系是一种物权关系。用合 同关系来解决物权关系，有勃于民法的物权优于债权的理论 REITs的设立目的与现有法规 对份额的要求有所冲突：

集合信托排除中小投资者违背 了REITs的本意 信托的法律关系保障：

信托不得举债，证券投资基金 能否融资。降低了杠杆率和收 益 REITs缺乏高效、透明、完善 的二级市场； REITs上市涉及多个政府部门 一、 REITs简介—国内房产境外发行REITs 财富广场、城建大厦、维 多利广场、2012年新增西 塔 目 一．REITs简介 录 二．中信启航专项资产管理计划简述 三．中信启航专项资产管理计划的要点分析 二、中信启航专项资产管理计划简述—概览 ? 计划名称：中信启航专项资产管理计划（证券公司专项资产管理计划） ?计划规模：52.1亿元 ? 计划分层设计：优先级36.5亿元、次级15.6亿元，占比分别为70.1%：29.9% ? 计划存续期间：优先级预期3年，不超过5年；次级预期4年，不超过5年（产品有权提前结束） ? 预期收益：优先级根据根据询价结果最终确定，存续期间获得基础收益，退出时获得资本增值的 10%（浮动收益部分） ，预期7-9%；次级取决于未来目标资产的租金和增值情况，优先级份额存续 期间获得基础收益，退出时获得资本增值1的10%（浮动收益部分） ，预期12-42%。每年最后一个 工作日分配收益。

? 受益凭证份额：全部受益权按照每份100元分为均等份额，每份受益凭证的面值为100元 ? 评级情况：优先级收益凭证信用级别AAA级，次级无评级 ?计划投资范围：只能用于向非公募基金出资，并由非公募基金为专项计划目的而是用该等资金。

? 收益凭证登记托管机构：中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司 ? 收益凭证的交易：可以申请通过深圳证券交易所的综合协议平台进行转让 二、中信启航专项资产管理计划简述—交易结构图 中信证券 100% 优先级 受益凭 证持有 人 70.1% 次级受 益凭证 持有人 29.9% 认购100% 基金份额 1、普通分 配 2、处置分 配 3、份额分 配 金石投资有限公司 100% 退出安排 中信金石基金 管理有限公司 基金管理人 以项目公司股权 或目标资产发起 发行对价（75%现 金+25%REITs份额） 出租 100% 100% REITs份额的公 众投资者 或第三方收购者 75% 中信启航 专项计划 (中信证 券) 非公募证券 投资基金 REITs公募IPO或 基金出售给第三方 承租人：中 信证券等 北京中信 证券大厦 SPV1 100% 100% 项目公司1 （天津京证） 项目公司2 （天津深证） 出租 SPV2 深圳中信 证券大厦 二、中信启航专项资产管理计划简述—参与方 ? ? 资产原持有人：中信证券股份有限公司（持有目标资产的项目公司100%股权）。

专项计划管理人/推广机构：中信证券股份有限公司（2008年注册地由深圳迁至北京）。 ? 基金管理人：指中信金石基金管理有限公司（2012年获证监会批准成立不动产直投基金），简 称“中信金石”，注册地与办公地在天津市，为非公募基金的基金管理人。中信金石基金管理有限公 司为中信证券的直投子公司金石投资有限公司 （2007年成立，注册地：北京）的全资子公司。

? 非公募基金：指基金管理人（中信金石基金管理有限公司）拟设立的中信启航非公开募集证券 投资基金；计划管理人（中信证券）拟认购并持有中信启航非公开募集证券投资基金的全部基金份额。

? SPV1/SPV2：指拟由基金管理人（中信金石）在天津市设立的注册资本均为30万元的全资子 公司，并拟由其向中信证券分别购买天津京证与天津深证100%的股权。

? 天津京证/天津深证：指中信证券的全资子公司天津京证/天津深证物业服务有限公司，该公司 持有北京/深圳物业。

? ? ? ? ? ? 天津京证/天津深证监管人/专项计划托管人/基金托管人：中信银行股份有限公司天津分行。

信用评级机构：大公国际资信评估有限公司 法律顾问：北京市海问律师事务所 会计师事务所/税务咨询机构：普华永道中天会计师事务所（特殊普通合伙） 评估机构/市场调研机构：深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司 登记托管机构/支付代理机构：中国证券登记结算有限公司深圳分公司 二、中信启航专项资产管理计划简述—操作流程 二、中信启航专项资产管理计划简述—交易结构 ? 交易结构概述 认购人通过与计划管理人（中信证券）签订《认购协议》，将认购资金以专项资产管理方式委 托计划管理人（中信证券）管理，计划管理人（中信证券）设立并管理专项计划（中信起航专项资产 管理计划），认购人取得受益凭证，成为受益凭证持有人。 基金管理人（中信金石基金管理有限公司）以非公开募集资金设立非公募基金（中信启航非公 开募集证券投资基金），计划管理人（中信证券）根据专项计划文件的约定，以自己的名义，为专项 计划受益凭证持有人的利益，向非公募基金（中信启航非公开募集证券投资基金）出资，认购非公募 基金的全部基金份额。

非公募基金在设立后，按照专项计划文件的方式，向中信证券收购其持有的项目公司（中信证 券的全资子公司天津京证物业服务有限公司、天津深证物业服务有限公司）全部股权，以实现持有目 标资产的目的。 二、中信启航专项资产管理计划简述—主要合同 《标准条款》 《认购协议》 《专项计划托管协议》 《基金合同》 《基金托管协议》 计划管理人（中信证券）订立的 《中信启航专项资产管理计划标准条款》 计划管理人（中信证券）与认购人签订的 《中信启航专项资产管理计划受益凭证认购协议》 《中信证券股份有限公司、中信银行股份有限公司天津分行之中信 启航专项资产管理计划托管协议》 计划管理人（中信证券）与基金管理人（中信金石）签订的 《中信启航非公开募集证券投资基金基金合同》 《中信证券股份有限公司、中信金石基金管理有限公司与中信银行股份 有限公司天津分行之中信启航非公开募集证券投资基金托管协议》 中信证券、中信金石和天津京证共同委托中信银行天津分行对天津京 证/深证的银行账户实施监管，保证租金收入用于向其股东进行利润分 配及在其吸收合并SPV后向非公募基金偿还贷款本金、利息 《中信证券股份有限公司、天津京证/深证物业服务有限公司与 SPV1/SPV2关于天津京证/深证物业服务有限公司的股权转让协议》 天津京证/深证分别与SPV就天津京证/深证吸收合并SPV签署的 《吸收合并协议》 《资金监管协议》 《股权转让协议》 《吸收合并协议》 二、中信启航专项资产管理计划简述—账户设立 ? 募集专用账户 计划管理人（中信证券）在专项计划托管人开立的专门用于接收、存放认购人交付的认 购资金及办理验资手续的人民币资金账户。

专项计划设立后，计划管理人（中信证券）负责到专项计划托管人（中信银行天津分行 ）办理将募集专用账户内的认购资金划入专项计划账户及注销募集专用账户的手续。

? 专项计划账户 计划管理人（中信证券）根据《专项计划托管协议》的约定，于自销售期间终止日起至 专项计划设立日（含该日）止期间，以专项计划的名义在专项计划托管人（中信银行天津分行 ）开立独立的人民币资金账户。专项计划的一切货币资金收支活动，包括但不限于接收认购资 金、支付向非公募基金出资的款项，接收非公募基金的分配、分配专项计划利益、支付专项计 划费用等一切货币资金收入和支出，以及合格投资，均必须通过专项计划账户进行。 二、中信启航专项资产管理计划简述—目标资产 北京物业指位于北京市朝阳区亮马桥路48号院4号楼的 中信证券大厦第2-22层房屋（包括附属机房一层2301房间 ）及其占用范围内的国有土地使用权。评估值35.11亿元。

天津京证拥有占有、使用、转让、出租、抵押或以其 他方式处置北京物业的完整权利。

北京中信证券大厦地处燕莎商圈核心地带，2012年燕 莎商圈写字楼平均空置率在2.5%。

北京中信证券大厦总建面69,939.96平米，目前出租率 100%，主要租户为中信证券及其拥有全部权益的子公司， 主要租户承租面积占比99.39%，对租金收入的贡献占比 99.52%。租金价格388元/月/平米，租期覆盖未来5年。

深圳物业指位于深圳市福田区福华三路卓越时代广场 （二期）北座的中信证券大厦第4-22层房屋及其占用范围 内的国有土地使用权。评估值15.27亿元。

天津深证拥有占有、使用、转让、出租、抵押或以其 他方式处置深圳物业的完整权利。

深圳中信证券大厦地理位置绝佳，2013年三季度末， 福田区甲级写字楼空置率5.6% 深圳中信证券大厦 总建面30,439.90平米，目前出租 率100%，主要租户为中信证券、中信银行深圳分行和中信 期货，主要租户承租面积占比93.81%，对租金收入的贡献 占比93.83%。租金价格范围为170~230元/月/平米，租期 覆盖未来5年。 二、中信启航专项资产管理计划简述—资产管理 ? 资产管理架构 二、中信启航专项资产管理计划简述—资产管理 ? 专项计划的资产 专项计划资产独立于原物业持有人、计划管理人、非公募基金、基金管理人、专项计划托管人、基金托管人、 天津京证监管人、天津深证监管人及其他专项计划参与人的固有财产。专项计划参与人因依法解散、被依法撤销或者 宣告破产等原因进行清算的，专项计划资产不属于其清算资产。 ? 专项计划资金运用 1、向非公募基金出资：计划管理人（中信证券）在专项计划设立日起2个工作日内指示专项计划托管人（中信 银行天津分行）将预留4,700万元（用作第一个计息期间内可能发生的专项计划费用）后的其余认购资金划拨至非公募 基金的账户，以向非公募基金出资，认购非公募基金份额。

2、非公募基金通过交易持有目标资产：非公募基金在设立后，向中信证券收购其持有的项目公司全部股权，以 实现持有目标资产的目的。 3、合格投资：计划管理人可以将专项计划资金投资于银行存款。 ? 专项计划资产处分 1、专项计划资产的处分：专项计划资产按照《募集说明书》约定分配完毕的，视为计划资产处置回收完毕。 2、专项计划资产的处分限制：专项计划终止以前，受益凭证持有人不得要求分割专项计划资产或在其他受益凭 证持有人转让受益凭证时主张优先购买权，亦不得要求专项计划回购其持有的受益凭证。 二、中信启航专项资产管理计划简述—计划分配与退出安排 ? ? 普通分配：分配的原始资金来源于出租目标资产产生的租金的分配 退出时分配：租金收益加资本增值（有可能为股票、也有可能为现金） 本产品以REITs方式退出。退出时点，非公募基金将所持物业100%的权益出售给由中信金石基金管 理有限公司发起的交易所上市REITs。根据当前沟通，对价的75%将以以现金方式取得，剩余25%将以 REITs份额的方式由本基金持有并锁定1年。在此安排下，优先级投资者将在IPO时点以全现金方式全部 退出，相应次级投资者获得部分现金分配及REITs份额 除REITs方式退出外，基金还可以市场价格出售给第三方实现退出，是REITs退出方式的重要补充 目 一．REITs简介 录 二．中信启航专项资产管理计划简述 三．中信启航专项资产管理计划的要点分析 三、中信启航专项资产管理计划的要点分析 ? 双层结构的设计 第一层结构为证券公司的专项资管管理计划，目的为作为标准产品在交易所上市交易 第二层结构为基金公司的非公募基金或基金子公司的资管计划，专项计划通过非公募基金/ 基金子公司资管计划出资设立SPV公司，SPV公司收购持有物业的项目公司，以吸收合并的方 式实现直接持有标的物业。

Q1：为什么不能直接由第一层出资设立特殊目的公司？ ? 非公募投资范围所限 Q2：为何在天津设立项目公司与SPV公司？ ? 试点一直在天津 ? 地方政府支持 ? 税收规避 三、中信启航专项资产管理计划的要点分析 ? 税收规避：中信证券将北京、深圳的房产以出资的方式转让予项目公司，节省了大量税负 纳税对象 税种 营业税 城市维护建设税 缴纳比例 销售不动产适用的营业税税率为5% 营业税额*7%（广州市区） 以股权出 资方式 无需缴纳 无需缴纳 教育费附加 资产出让方 地方教育费附加 土地增值税 营业税额*3% 营业税额*2% 无需缴纳 无需缴纳 无需缴纳 以转让房地产取得的收入，减除法定扣除项目金额后的 增值额作为计税依据，并按照四级超率累进税率进行征 收：应纳税额=增值额×适用税率－扣除项目金额×速 算扣除系数 相关受益与企业其他收益合并，缴纳企业所得税。企业 所得税税率为25%。

契税是以所有权发生转移变动的不动产为征税对象。广 州地区，房产性质为别墅或商业用途缴纳3%。

产权转移书据记载金额的0.05% 企业所得税 资产受让方 契税 印花税 无需缴纳 需要缴纳 需要缴纳 三、中信启航专项资产管理计划的要点分析 ? 《财政部国家税务总局关于股权转让有关营业税问题的通知》财税［2002］191号：

以无形资产、不动产投资入股，与接受投资方利润分配，共同承担投资风险的行为，不征 收营业税。

? 《财政部 国家税务总局关于土地增值税一些具体问题规定的通知》（财税字[1995]048 号）： 对于以房地产进行投资、联营的，投资、联营的一方以土地（房地产）作价入股进行投资 或作为联营条件，将房地产转让到所投资、联营的企业中时，暂免征收土地增值税。对投资、 联营企业将上述房地产再转让的，应征收土地增值税。但根据财政部、国家税务总局《关于土 地增值税若干问题的通知》【财税[2006]21号】的规定，对于所投资、联营的企业为从事房地 产开发的，或者房地产开发企业以其建造的商品房进行投资和联营的，均不适用上述规定，应 按规定缴纳土地增值税。

? 根据国家税务总局《关于以土地、房屋作价出资及租赁使用土地有关契税问题的批复》（ 以土地、房屋权属作价投资入股的，视同土地使用权转让、房屋买卖征收契税。由产权的 承受人缴纳契税。 国税函〔2004〕322号）： 三、中信启航专项资产管理计划的要点分析 Q3：为什么（预期）期限为3-5年？ ? 中信证券预期REITs上市政策约3-5年； ? 便于销售 Q4：为什么物业价值采用2012年末评估值？为什么可选择择机出售目标资产或项目公司 股权？ ? 房地产风险缓释，给予投资人一定的价格折让； ? 政策风险缓释，REITs上市政策有变。 Q5：为什么募集资金总额为52.1亿元，大于物业评估总值50.38亿元1.72亿元？ ? 猜测：中信证券自持次级10%，1.26亿元； ? 猜测：评级机构、评估机构等中介费用。 Q6：为什么优先级与次级比例为70.1/29.9？ ? 观点1：由于中介费用原因造成； ? 观点2：后期REITs上市规则，次级比例不超过30%？ 三、中信启航专项资产管理计划的要点分析 Q7：还存有哪些风险？ ? 房地产价格大幅下降； ? 承租人中信集团破产； ? 计划成立后，未如期完成资产收购； ? 收益风险，总规模52.1亿元，若计划成立于2014-3-1，优先级按7%的优先级收益 率，至2014-12-31需支付收益2.13亿元，次级收益率仅4.7%；当优先级收益超过 8.9%时，次级亏损。 三、中信启航专项资产管理计划的要点分析 Q8：销售给谁了？ ? 优先级大部分销售给中信客户； ? 据悉，次级许多由中信内部人购买。 Q9：中信急推REITs的目的？ ? 巨额房地产市场规模； ? 品牌效应； ? 利于中信集团整体上市。 Q10：中信为什么能成功？ ? 自有物业； ? 前期准备充分； ? 集团整体协作； ? 监管部门支持试点。

Q11：中信REITs能大幅推广吗？ ? 难以复制。 结束语 （信托关系+委托代理人关系 谢 谢！ 

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中信启航专项资产管理计划 目录: 一、中信启航专项资产管理计划发行的背景 ............................................................................... 2 二、中信启航产品简介及特点 ............................................

中信启航专项资产管理计划推介材料 二零一四年三月 申明本次推介的所有说明和承诺以公布的《中信启航专项资产管理计划受益凭证募集说明书》 (以下简称“《募集说明书》”...

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